珍妮特·耶倫警告：38兆美元國債正考驗經濟學家數十年來擔憂的紅線

(SeaPRwire) –   在美國聯邦政府債務突破38萬億美元門檻的兩千年前，羅馬帝國面臨著類似的算計：一個承擔越來越昂貴義務、卻對徵稅興趣寥寥的國家。為了彌補這一缺口，皇帝們採用了一種稱為「貨幣貶值」（debasement）的手段：逐漸削去硬幣中的銀含量，直到金屬的價值更多取決於其象徵意義而非金屬本身。

實際上，這是一種不願完全承認成本的付賬方式。長期風險不僅是惡性通膨，更在於一旦人們不再信任硬幣，經濟中的一切都會變得難以協調。

現代的等效做法並非字面意義上的削減硬幣金屬含量。但隨著2026年到來，包括前Fed主席珍妮特·葉倫（Janet Yellen）在內的美國頂尖經濟學家擔心，另一種形式的貶值即將開始——名為「財政主導」（fiscal dominance）的現象。

財政主導指的是，融資需求開始限制中央銀行對抗通膨的行動，調整透過貨幣的購買力實現，而非透過增稅或削減支出。

想像美國經濟是一輛汽車，財政部是駕駛，隨時準備按政府指令花錢；而聯邦準備理事會（Federal Reserve）是刹車，若財政部花太多錢，就透過升息來抑制通膨。現在這輛車拖著一輛38萬億美元的拖車。重量如此之重，若Fed踩刹車太猛，刹車片會因壓力而爆炸（政府的利息支出會變得過於昂貴，導致違約）。因此，為了防止汽車撞毀，即使車子正朝過度開支的懸崖飛馳，Fed也被迫放鬆刹車。結果就是：惡性通膨。

在周日由美國經濟協會（American Economic Association）主辦的一場活動中，葉倫表示，她擔心美國可能即將來到「汽車太重導致刹車失效」的臨界點。

葉倫警告：「財政主導的先決條件明顯在加強」，並指出未來三十年債務將呈陡峭上升軌跡，達到GDP的150%。

雖然上述定義以貨幣政策為核心，但其他經濟學家對財政主導有不同定義。維吉尼亞大學（University of Virginia）教授、前聯邦準備理事會經濟學家埃里克·李珀（Eric Leeper）認為，問題本質上是行為層面的。

李珀告訴，在美國歷史上的大部分時間裡，美國都遵循「漢密爾頓準則」（Hamilton Norm）——即今天發行的任何債務都將由未來的稅收盈餘全額償還的預期。

「漢密爾頓準則」的消亡

李珀表示，這一準則在2020年消亡。

李珀指出：「川普把自己的名字印在發給民眾的支票上」——他指的是川普和前總統喬·拜登（Joe Biden）都支持的疫情應對措施，導致近5萬億美元的支出。「如果那些支票附帶一張借據寫著『哦，你將不得不透過繳稅償還這筆錢』，你認為總統會把自己的名字印在上面嗎？他傳達的資訊是，這不是幫你渡過難關的貸款，而是一份禮物。」

李珀表示，當公眾不再將政府債務視為未來稅收的借據，而是開始將其視為「永久禮物」時，聯邦準備理事會就會失去控制。如果人們不相信稅收最終會上調以償還38萬億美元，他們就會在今天花掉這份「禮物」，推高物價。在這種情況下，通膨不是漏洞，而是Fed選擇平衡危機方式的必然結果。

李珀認為，葉倫在擔任財政部長期間，自己也促成了當前的環境。

李珀說：「當葉倫終於說出『我們可能看到財政主導的一些跡象』這句話時——其實她也算其中一員。作為財政部長，她在COVID期間呼籲國會『大規模行動』（go big）。與此同時，她說：『別擔心，Fed有工具控制通膨。』這清楚表明她並不真正理解財政主導是什麼。只有當我們不在財政主導的世界裡，Fed才有那些工具。」

他以2008年金融危機為對比，指出歐巴馬政府在通過刺激方案後的五天內，就宣布將赤字減半的計畫。他認為，近年來的政府已脫離這一承諾，將債務更多視為貨幣供應量的永久增加，而非需要償還的貸款。

利率的擴張性悖論

這讓經濟學入門課程中對利率的理解變得複雜。在傳統經濟中，Fed升息是為了抑制支出。然而，隨著國債達到GDP的120%，李珀認為，高利率這一「刹車」已變成「油門」。

由於債務規模如此龐大，政府必須支付的利息支出已激增到每年超過1萬億美元。這些支出不會消失，反而成為直接注入私營部門的現金。

李珀說：「私營部門以利息支付形式獲得的收入正在增加。這不是緊縮性的，而是擴張性的。」他將當前情況與1980年代初的情況對比。當保羅·沃爾克（Volcker）將利率升至歷史新高以壓制失控的通膨時，國債僅佔GDP的25%左右。由於債務水平低，利息支出需要很長時間才會影響預算，給政府時間進行財政調整。

但到2026年，債務的龐大規模意味著升息的影響是即時的，因此適得其反。

「深陷困境」的市場後果

除了學術理論之外，財政主導的影響已在債券市場顯現。的首席經濟學家希瑟·朗（Heather Long）指出，市場已顯現困境跡象。

朗告訴：「債券市場是美國的新國王。」她表示，對大多數國家而言，債務占GDP比例突破120%是「遊戲規則改變者」，賦予債券投資者對經濟其他領域的重大影響力。

家庭透過更高的抵押貸款和汽車貸款借貸成本感受到這種影響——朗表示，這些成本越來越獨立於Fed的實際利率決策。朗指出，如果投資者對美國回歸「漢密爾頓準則」（即透過盈餘償還債務）失去信心，他們可能會要求更高的「期限溢價」（term premiums），從而無論Fed的意願如何，實質上提高所有人的利率。

李珀補充說，儘管美國尚未陷入阿根廷或羅馬式的惡性通膨崩潰，但形勢已岌岌可危。他認為，由於國會和白宮甚至不再對未來盈餘的想法「口頭支持」，公眾開始將財政政策與通膨直接掛鉤。

李珀引用前英國首相溫斯頓·邱吉爾（Winston Churchill）的諺語說：「美國總是在窮盡所有其他選擇後才做正確的事。」「只要這種信心不被打破，我們就没事。但如果信心開始動搖，我們就真的慘了。」